Осень следующего года таит в себе гораздо большие опасности, чем нынешняя.

В преддверии традиционно беспокойной осени снова активизировались разговоры о ситуации на валютном рынке. Из одного лагеря звучат заявления о том, что стабильность национальной валюты находится под угрозой, исходя из неизбежного роста дефицита торгового баланса во второй половине года и ухудшения доступа к иностранным заимствованиям. В то же время ряд экспертов полагает, что самое страшное уже позади и в ближайшее время гривне ничего не угрожает.

Политико-психологическая стабильность

Как ни странно, обе позиции имеют право на жизнь. С одной стороны, мы разделяем мнение о том, что Национальному банку, скорее всего, удастся удержать обменный курс на неизменном уровне до конца 2013 года. Причины этой уверенности – отнюдь не в фундаментальном улучшении состояния экономики Украины, а, скажем так, в политико-психологической плоскости.

Во-первых, вопрос стабильности курса по-прежнему остается чрезвычайно важным в политическом контексте, и власти ради этого пойдут на все, несмотря на очевидные негативные последствия, такие как слабая экономическая динамика, ухудшение отношений с основными торговыми партнерами, рост стоимости обслуживания госдолга, снижение объема валютных резервов и т.д.

Во-вторых, принимая во внимание столь жесткую нацеленность властей на сохранение стабильности курса, в обществе и на финансовом рынке постепенно формируется консенсус, что НБУ удастся удержать курс до выборов. Соответственно, несмотря на достаточную ликвидность банковской системы, рост спроса на иностранную валюту пока не наблюдается.

Таким образом, по нашим прогнозам, до конца года обменный курс гривны к доллару существенно не изменится, в то время как валютные резервы НБУ похудеют до $18-19 млрд. В основе этих расчетов лежат допущения о том, что текущий счет платежного баланса во втором полугодии существенно ухудшится (за счет роста объемов импорта газа с 10 млрд кубометров в январе-июне до 15-16 млрд в июле-декабре), объем привлечения валютных средств правительством (как путем выпуска еврооблигаций, так и размещения валютных ОВГЗ) составит около $4 млрд, а спрос на наличную валюту вырастет по сравнению с первым полугодием, однако будет на куда меньшем уровне, чем во второй половине 2012 года.

Курсовой цугцванг

Правы и те, кто говорит, что обменный курс должен девальвировать. Ключевой вопрос – когда. На наш взгляд, ближайшие двенадцать месяцев выглядят достаточно благоприятными для гривны при условии стабильных цен на сталь на мировых рынках и сохранения доступа к иностранным заимствованиям. Так, учитывая сезонно низкий дефицит торгового баланса в первой половине года, мы ожидаем, что валовые валютные резервы НБУ на конец июня 2014 года составят примерно $14-15 млрд.

А вот затем начнется самое интересное. А именно: низкий уровень валютных резервов, неблагоприятные показатели платежного баланса, и главное, растущие ожидания девальвации гривны после выборов создадут гремучий коктейль, который рискует взорваться в самый неподходящий момент – когда борьба за президентское кресло достигнет апогея. И сложно представить, как властям удастся сохранить курс стабильным в таких неблагоприятных условиях.

Во-первых, мы не ожидаем существенного улучшения состояния платежного баланса – цены на сталь вряд ли сильно вырастут, в то время как говорить о росте конкурентоспособности не приходится, принимая во внимание значительный рост зарплат и катастрофический инвестиционный климат. Во-вторых, власти, конечно, могут попытаться зажать гайки на валютном рынке и ограничить импорт – по примеру некоторых латиноамериканских стран. Но как раз эти примеры показывают, что предотвратить девальвацию с помощью административных мер все равно не удается.

В-третьих, потенциально Украина в любой момент может договориться с МВФ о новой программе финансирования, что позволит удержать обменный курс от неконтролируемой девальвации. Однако сложно поверить в то, что за несколько месяцев до выборов правительство пойдет на выполнение условий МВФ, которые оно не стремилось выполнять и в куда менее политически чувствительный период. В то же время очень маловероятно, что МВФ пойдет на смягчение своих условий (даже если Украина к тому времени добьется прогресса на пути интеграции с ЕС). Также вряд ли спасательный круг Украине кинет Россия – принимая во внимание ухудшение отношений между странами и европейские устремления Украины.

В итоге, даже несмотря на вроде как стабильную ситуацию здесь и сейчас, через какое-то время власти могут оказаться в своего рода цугцванге. Или, другими словами, рискуют быть зажатыми между молотом (значительная девальвация) и наковальней (идти на попятную перед МВФ или Россией). Чтобы не допустить такого сценария, необходимо изменить экономическую политику уже сегодня – возобновить программы МВФ, постепенно повысить коммунальные тарифы до экономически обоснованного уровня и изменить режим обменного курса.